比特币现货ETF 深度解析ETF热潮背后的冷思考：监管与市场的博弈

根据发行说明书，BITO 投资于以现金结算的“近月比特币期货”，这是指到期时间最短的期货合约。 尽管如此，加密领域资深研究员顾彦西认为，由于期货ETF的固有特性，其认可价值不如现货ETF。

他分析，对于市场而言，期货本身就具有杠杆属性，因此比特币期货ETF相当于实物比特币的“衍生品的衍生品”。 他认为，此类产品的流通可能不利于金融市场的稳定。

另一方面，投资者也更喜欢与比特币现货挂钩的 ETF。 顾彦西表示，与现货ETF相比，期货ETF的市场效率较低，交易成本较高。 期货合约经常被用作投机工具，其交易价格往往与比特币现货价格不同。 因此，基于期货合约的ETF价格跟踪效率也较低。

加密领域的投机性看涨市场情绪通常会推高比特币期货价格，使其长期高于比特币现货价格。 这种现象也被称为“期货升水”。 在期货正价差状态下，ETF经理会实施“滚动”（roll，或“rollover”）操作——不断卖出到期合约，买入到期日较晚的期货合约。 由于这些操作所需的滚动成本由投资者承担，因此比特币期货ETF的投资回报也会有所折扣。

尽管首发ETF存在上述弊端和风险，但顾彦西认为，在“久旱逢甘霖”之际，BITO的推出仍将“大受欢迎”。

与此同时，其他业内资深人士对BITO的表现表示质疑。 Kraken Digital Asset Exchange 场外期权交易总监 Juthica Chou 向彭博社分析称，与往年相比，美国的个人投资者现在可以在全球加密货币交易所和零售主导的平台上方便地买卖加密货币，例如作为 PayPal 和 Square。 他不确定ETF发行是否会引发大量市场需求。

相应地，传统金融机构投资者对比特币期货ETF的兴趣或许更值得关注。

顾彦西指出，美国很多机构投资者试图通过购买灰度信托基金、MicroStrategy（注：该公司不时购买比特币现货）、矿业公司等方式间接持有比特币，但此类方式通常并不方便。

以 Grayscale Gbtc 比特币信托基金为例。 该基金持有全球流通市场约3.5%的比特币，管理资产405亿美元，但其基金份额有长达6个月的锁定期。 而且是不可赎回的，对于机构来说不是一个高效的投资工具。

不过，ETF Trends 研究总监大卫纳迪格今天也发推称，ProShares 的比特币期货 ETF 的首日交易量绝大部分是小额交易，这意味着散户投资者、投机者和高频交易者，而不是投资者。 机构配置大。

在比特币ETF的利好刺激下，比特币价格再次突破历史新高。 那么在美国SEC进一步收紧加密监管的背景下，期货ETF为何能获批上市呢？ 它是如何工作的？

从SEC主席的表态来看，ETF的获批是基于1940年投资公司法的适用，提供了更好的投资者保护机制和监管框架。

同时，不少业内人士认为比特币现货ETF，比特币期货ETF存在一定的溢价、价格跟踪效率低、持仓规模有限等实际意义有限，对机构资金的吸引力十分有限。

加密市场渴望更多的资金和流动性，而监管机构也在努力完善投资者保护机制。 期货ETF是两方临时妥协的产物。 未来，现货ETF将进一步成为博弈的焦点。

美国东部时间 10 月 19 日上午 9 点 30 分，美国首只比特币 ETF 在纽约证券交易所正式推出。 首日成交量为2442万股，价值近10亿美元，成为当日金融市场最热门的投资。 最受投资者欢迎的 ETF 之一。

“比特币策略ETF”由美国资产管理公司ProShares推出。 近日获美国证券交易委员会批准上市。 这是美国比特币ETF 8年申请历史上首只获批的ETF。 这被视为加密货币领域的一个里程碑，意味着比特币打开了通往资本富集地——美国主流市场的大门。 它还为遭受低效信托基金困扰的机构投资者和不熟悉加密货币的个人投资者提供服务。 一个相对方便的投资工具。

根据ProShares的招股说明书，该ETF交易代码为BITO，实际上是比特币期货ETF，押注比特币未来价格走势，而非直接投资比特币现货。 BITO主要投资在芝加哥商品交易所交易的合规期货合约，年管理费率为0.95%。 截至10月19日，其持有的合约头寸价值超过5.7亿美元。

继 BITO 之后，市场预计会有更多的比特币期货 ETF 获批。 《华尔街日报》援引分析师的话称，资产管理公司 Valkyrie Investments、Invesco 和 VanEck 有望在 10 月内获得 SEC 牌照，而 Ark Investment Management、Galaxy Digital 和 BlockFi 等机构可能会在年底前推出类似产品年。

受此事件影响，比特币价格自10月初以来一路走高比特币现货ETF，今日突破6.7万美元的历史新高。 除了加密爱好者的欢呼，本次ETF上市活动还能给行业带来哪些思考？

自Gemini创始人Winklevoss兄弟于2013年提交首个比特币ETF申请以来，已连续8年被拒。 那么这一次，为什么ProShares申请成功了呢？

正如一位投资研究主管告诉《华尔街日报》的那样：“这是唯一可能的，因为 SEC 提供了公共指导。”

这位高管所说的是，SEC 主席 Gary Gensler 在今年 8 月的 Appens 安全论坛上首次透露了他对比特币 ETF 的监管偏好。 在上述论坛中，Gary Gensler首次暗示，相较于现货ETF，基于CME市场的比特币期货ETF更有可能被“放行”。

Gary Gensler 在 19 日接受 CNBC 采访时进一步解释了原因，“在过去的四年里，比特币期货一直受到美国证券交易委员会的姊妹机构商品期货交易委员会（CFTC）的监管，它也1940年通过《投资公司法》，归美国证券交易委员会管辖。

据悉，此前美国大部分未获批准的ETF申请都是根据1933年证券法（The Securities Act of 1933）提交的。 Gary Gensle 表示，监管机构更愿意看到 ETF 申请是根据 1940 年的《投资公司法》提交的，该法提供了更好的投资者保护。

1940 年的《投资公司法》将共同基金发行人纳入其管辖范围。 此外，一般而言，1933 年的《证券法》侧重于提高投资者的透明度，而 1940 年的《投资公司法》侧重于零售投资产品的监管框架。

具体到限制措施，据彭博社援引律师分析，1940年法案还要求基金设立独立董事会，限制关联方交易ETF。 同时，基金董事会需要对投资进行严密监督。 天元律师事务所合伙人王伟告诉链条捕手，1940法案的重点是要求ETF发行人定期披露有关基金及其投资目标的信息，以及投资公司的结构和运营情况。

正是在上述监管信号的披露下，ProShares等机构在8月份递交了比特币期货ETF申请。 尽管 ProShares 在最后一刻妥协，删除了加拿大 ETF 和集体投资信托基金等现货敞口，但 BITO 的最终批准仍然反映了监管确定性对行业的重要性。

值得注意的是，美国证券交易委员会主席加里·金斯勒在进一步收缩加密监管政策、批评 DeFi 和稳定币行业的同时，积极“发行”比特币 ETF，进一步体现了加里·金斯勒的加密监管理念，即推动加密合规。产品纳入现有金融体系，同时推动政策严控高风险不合规产品，对长期处于灰色地带的加密产品建立明确的监管机制。

此外，ProShares全球投资策略师Simeon Hyman也指出了期货ETF的三大优势。 第一，期货市场在价格发现方面往往领先于现货市场，但 CME 期货受到监管，为投资者提供了免受市场操纵的保护，第三是比特币期货具有更高的流动性。

然而，基于这些考虑的期货 ETF 在加密行业内并未获得大多数认可。